林翔：围绕转型找方向大蓝筹安全边际高

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2012年是十二五规划的重要一年。红塔证券资产管理业务副总裁林翔表示，今年对整体宏观经济的理解应该放在中国经济增长方式转变的背景下进行分析。“在温总理的政府工作报告中，今年的gdp增长率已经下降到7.5%，这表明中国的经济增长已经开始从速度向质量转变。”林翔说道。 乐观预期正在逐渐形成 金融业务:你对今年整体宏观经济的判断是什么？ 林翔:从企业利润来看，2012年1月至2月，中国规模以上工业企业利润自2009年11月以来首次出现下滑。考虑到全社会工业企业产品库存仍处于较高水平，相关经济政策调整力度较弱，我们预计中短期内仍难以看到明显的经济复苏趋势。然而，从第一季度政府政策的趋势来看，经济政策的适度预调整和微调已经开始。我们预计，随着经济增长率的进一步下降或未来经济政策、投资(主要是政府投资和私人投资的逐步启动)和消费(可能会再次出台一系列促进消费的政策)的更大调整，可能会出现一系列相对积极的变化。与此同时，如果海外经济再次企稳，再加上出口信贷的改善和出口结构的调整，经济增长很可能在第二季度后呈现触底趋势，这将给投资者带来下半年经济将逐步企稳的乐观预期。因此，我们认为今年整体宏观经济将呈现“先低后高”的态势。 由于宏观经济变量和企业利润增长率低于预期的概率较高，对于a股市场而言，总体和行业机会不像2006 ~2007年那么多，但未来可能会出现结构性市场。市场仍然不稳定，投资机会减少。对于投资者来说，关键是选择个股，而自下而上的策略更有效。尽管今年很难启动一个系统性的大市场，但股市将摆脱去年的单边下跌，呈现出震荡盘整的趋势。 金融业务:你认为2012年a股市场最大的风险是什么？投资者应该关注哪些因素？ 林翔:最大的风险来自政策和海外市场。让我们来谈谈海外市场，主要是欧洲债务危机。目前，虽然欧元区债务危机有所缓解，但仍是2012年的一个重要全球风险因素。我们认为，欧洲缺乏全面和整体的解决方案。尽管在任何危机面前，解决方案都是用整体信贷取代局部信贷，用长期信贷取代短期信贷，但对欧元区来说，这意味着一个漫长的去杠杆化过程。欧洲市场是我们最大的贸易伙伴，外部需求的变化对中国实体经济仍有很大影响。 第二，政策层面。我们可以看到，今年的春季市场实际上来自对政策和制度红利的预期，缺乏基本面的支撑。进入3月份后，我们发现随着一些经济数据的披露，市场风格已经略微偏向于1-2月份表现相对稳定、增幅较小的消费类行业。对于市场来说，最大的风险是政策预期下降空或强度低于预期。 金融业务:你认为具体的行业和个股如何？你能提供什么样的投资建议？ 林翔:在全社会企业利润增速下滑的背景下，与大盘股相比，风险小，安全边际高，因为估值相对合理。就具体行业而言，我们认为围绕转型是一个更好的方向，如消费升级和新兴产业。然而，这些行业的估值在市场上仍然偏高，我们目前不倾向于支付较高的溢价。 作为机构投资者，我们更关注投资过程中的基本面因素。市场在短期内是一台投票机，在长期内是一台称重机。归根结底，推动股价上涨的是企业的基本因素，如利润增长等。技术方面反映了基本面并确认了基本面。也可以说，技术层面是不同投资者根据其掌握的不同信息做出的投资决策的总体反映。不过，在考虑买卖时机时，我们也会注意技术方面。在选择个股时，我们更注重基本面和估值，也考虑增长。至于估值，我们更喜欢市盈率低的品种，至少我们可以从低市盈率中获得一个安全边际。当然，市盈率低的品种价值不值得购买，还取决于成长性。我们最喜欢的品种不是利润分别增长30%和50%的品种。过高的增长率难以维持。其次，过高的增长率往往被过分追求，而且溢价过高。我们喜欢的品种估值低，生长速度合理，例如，大约15% ~ 20%。因此，在持股一段时间后，如果利润能够超出预期，我们就可以预期“戴维斯双杀”的效果。 投资者的风险偏好正在慢慢恢复 金融业务:从披露的信息来看，你在证券投资业务上的表现不错。你能透露一下你过去做过什么手术吗？ 林翔:今年是红塔证券成立的第十个年头。公司和自营投资连续9年没有亏损，这在国内证券公司中很少见。去年，上证综指下跌21%，开放式股票基金平均亏损超过20%，我们的自营投资收益率为8.42%。一般来说，我们主要采取自下而上的策略，重点选择个股。 我们有一套严格的增加或减少股票配置的决策程序。应该说，所有机构投资者都有自己相应的决策程序。首先，我们可以投资的股票池分为三类，即基本池、精选池和核心池。原则上，我们只能选择股票池中的品种来建立投资组合。其次，为了减少非系统性风险和消除道德风险，对单一品种的配置有一个最大限度。在正常情况下，投资经理是不允许达到这个持仓限额的。对于被选入股票池的品种(特别是被选股票池和核心股票池)，我们将参考行业经济的景气波动，但我们不会仅根据行业景气循环的观点来做出股票入库和出库决策，因为价值投资标准本身决定了核心资产的买卖机会。 总体而言，自年初以来，流动性紧张状况略有缓解，投资者的风险偏好正在慢慢恢复。与去年第四季度相比，投资者的心态有所改善。 金融业务:我们也注意到，越来越多的投资者现在热衷于讨论“牛熊分界线”是否已经出现。你怎么想呢 林翔:市场是否处于“多头和空头的分界线”也是业内争论的焦点，主要是因为当前市场存在逻辑上的两难。从整个股市的估值来看，2012年动态市盈率的预测可能是11倍左右。 从股市的纵向和横向比较来看，目前无疑处于相对较低的水平。但是，如果剔除一些被低估的重量级企业，a股市场的估值水平仍然相对较高，最重要的原因是创业板的整体估值仍然处于相对较高的水平。目前，中小板和创业板的整体隐含利润增幅已达到35%以上。从创业板自去年年中报告以来的整体业绩增长来看，我们觉得这一估值水平仍面临较大的下调风险。 因此，现在判断市场是否处于“牛市和熊市的分界线”还为时过早，还需要进一步观察。 林翔简介 博士。红塔证券副总裁兼上海分行总经理(资产管理业务)。曾任西南证券(600369)咨询总部研究部副经理、云南国际信托投资资产管理部研究总监、新立异集团副总经理、红塔证券创新事业部总经理。他自2009年以来一直担任目前的职位。现为中国证券业协会特聘专家会员。