国泰基金投资总监张玮： 新股发行制度仍有改进空间

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最近，新的股票发行制度改革出台了许多新政策。其中，线下配售比例最高可达50%，取消三个月的锁定期被认为极大地激发了机构参与的积极性。那么，作为该组织的代表力量，该基金如何看待此次ipo新政？记者采访了国泰基金投资总监休威

《上海财经新闻》:在最近逐步实施的新股发行新政策中，许多规定被认为极大地刺激了机构参与的热情。一度“退出”一级市场的华宝产业基金也宣布将恢复接受路演和参与询价。你觉得这个怎么样？国泰基金会更积极参与新股认购吗？

顺便说一句:事实上，一系列规定，如控制发行的市盈率和提高线下配售比例，无疑为机构实现一级市场和二级市场之间更大的价差创造了条件。更重要的是，通过取消机构的锁定期，新股认购的资金将能够更快地周转，根据以往的经验，预计将提高机构认购新股的回报率。

然而，对于国泰基金来说，它不会因为实施ipo新政而盲目创新。因为即使新的首次公开募股条例得以实施，也不可能完全消除新股发行失败的现象。相反，新股上市后的分化趋势甚至可能加剧，一切最终都将回到公司的基本面和新股的定价上来。

上海财经新闻:去年，中国证监会提出要求公司在招股说明书中明确回报计划、股利政策和股利计划，并将其作为重要事项进行提示，以提高股利事项的透明度。这次，

新股发行新政后，江西石龙实业、广东灵峰集团、惠济山绍兴酒的招股说明书均提前披露，强调“发行后分红政策”。作为一名价值投资者，你对这一现象有什么看法？

顺便说一下:我认为这项政策需要辩证看待。毫无疑问，强制分红对整个资本市场有利，但也不可避免地限制了高增长公司的长期发展。然而，我们也可以看到，监管当局已经考虑到了这一点，他们并没有全面地设置该系统，给不同的公司解释的空间。

上海财经新闻:本周，中国证监会修订了《证券发行与承销管理办法》，规定除询价定价外，发行价格还可以通过发行人与主承销商自主协商直接定价等其他合法可行的方式确定。这是否标志着查询系统的结束？你认为还有哪些其他合理可行的定价方法？

顺便说一句:我认为这并不意味着询价制度的终结，而是为发行人提供了一个灵活的定价机制，让他们在公开询价之外进行选择。

事实上，这种方法接近于国外成熟市场中常见的建账系统，并赋予机构更大的定价权。尽管簿记制度存在透明度低的问题，但它可以彻底改变中介机构站在发行人立场上的现状，从而在发行人和配售机构之间起到更好的平衡作用。然而，有必要改变投资银行过度筹资的盈利模式。

上海财经新闻:在经历了几个月密集的ipo新政之后，你对目前的IPO制度有什么意见和建议？

顺便说一句:总的来说，新股发行制度正在向市场化方向发展，但未来仍有改进的空间:一方面，可以从现行的审计制度逐步过渡到备案制度。备案制度是许多成熟市场采用的新股发行制度，以市场为导向，由投资者判断新股能否上市，监管机构只负责审查企业申报文件的全面性、真实性、准确性和及时性。随着审批制向备案制的逐步过渡，未来将有更多的企业上市，新股的市盈率有望在供给增加的情况下真正回归理性；另一方面，机构发行的比例可以进一步提高。尽管ipo新政将新股网上配售比例从20%提高到了50%，但它也规定“当线下中奖率比网上中奖率高2至4倍时，发行人和承销商应将股票放入本次发行。10%的回拨从离线转为在线；如果超过4倍，则本次发行的20%的股票应该从线下撤回到线上。”然而，在当前的市场背景下，线下配售的比例很有可能比网上配售高出2倍以上。

事实上，自新股发行新政实施以来，浙江美达(002677)、东城生化(002675)和顺威(002676)这三只新股都无一例外地启动了回调机制，新股份额将由线下走向线上。回调，使在线和离线分销份额从最初的50%到50%，最后固定为70%到30%。在海外成熟市场，新股主要发行给机构。

上海财经新闻:在刚刚披露的2011年年报和2012年第一季度报告中，许多新股都改变了自己的表现。你认为这种现象怎么样？

顺便说一下:从表面上看，过度的金融包装是造成这种情况的重要原因之一；从根源上看，主要在于现行政策对发行人和中介机构的惩罚力度不够。根据《证券发行与上市保荐管理办法》，在持续监管期内，发行人在公开发行证券并在主板上市当年的营业利润比上年下降50%以上的，中国证监会将在3至12个月内对不接受保荐材料或取消保险代理资格的保险代理人采取处罚措施。

上海财经新闻:今年以来，新股发行频率居高不下，有关新股发行过快拖累市场表现的言论又死灰复燃。对此，监管部门表示，新股发行节奏不一定与市场的大起大落有关。你同意这个观点吗？

顺便说一下:我认为这个问题应该从两个方面来看。一方面，当前经济增长乏力，股市基本面承压，新股发行和再融资速度适当放缓，股市供给增速放缓，确实有利于市场休整、提息和恢复人气；另一方面，在新股发行市场化改革的背景下，监管部门逐渐取消了对新股发行节奏的人为控制，新股发行的规模和节奏趋向于市场化，主要依靠市场供求机制进行自我调节。然而，虽然目前规定发行人可以在批准文件的六个月有效期内自主选择发行时间，但实际上发行人选择时间窗口的空间并不大。如果这一时间窗口进一步扩大，就有可能充分发挥市场供求机制，自我调节IPO步伐。

此外，ipo公司主要是中小企业，在新的ipo政策下，IPO价格普遍较低，这可能会对二级市场中小企业股票的估值产生一定的下行影响。然而，由于中国经济的主线仍在增长，我认为中小股仍有机会寻求黄金，但在投资过程中，我们将严格把握中小股的安全边际。

《上海财经新闻》:在ipo新政陆续出台的同时，创业板、主板和中小板的退市制度也陆续出台。这将如何影响资本市场？

顺便说一句:如果把资本市场比作一条河，ipo就是排水，退市就是排水。只有通过排水和去排水，这条河才能保持清洁和健康。退市制度的无效性是内幕交易的毒瘤无法根除的重要原因之一；新的退市制度出台后，这取决于政策的执行情况。然而，从总体趋势来看，st股投机将受到抑制，系统性获利机会将逐渐消失。

然而，我认为上市公司之间有更多的并购机会。这是因为，随着退市制度的实施，借壳上市的难度越来越大，但越来越多的公司将通过不以借壳为目的的并购整合产业，提高产业集中度。资本市场有望从单一的融资功能向融资、并购等多功能发展。今后，我们将更加关注这方面的投资机会。

环

深交所完善了上市初期异常交易的认定标准

深圳证券交易所抑制新股投机。日前，深圳证券交易所发布了《首次公开发行(IPO)初期异常交易行为监控指引(征求意见稿)》(以下简称《指引》)，公开征求了对IPO初期异常交易行为实施重点监控的相关措施的意见。

根据指引，首次公开发行的初始阶段是指自首次公开发行日起的10个交易日。

根据《指引》，首次公开发行(IPO)首日发生的下列可能影响新股交易价格的情形，属于新股异常交易行为:(1)开盘价拍卖允许取消申报期时，申报购买价格明显高于IPO价格或高于证券市场披露的虚拟最新交易价格5%。 累计申报数量超过新股实际上市流通的0.2%或累计申报数量超过5万股，则取消申报。

(二)在开盘价拍卖的不可撤销申报期内，公司以高于股票市场披露的虚拟最新交易价格5%的价格申报购买，累计申报数量超过新股实际上市流通的0.2%或累计申报数量超过5万股；或者申报购买价格高于股票市场揭示的虚拟最新交易价格，累计申报数量超过新股实际上市流通的0.5%或者累计申报数量超过10万股。

(三)连续竞价期间，申报购买价格比股票市场披露的最新交易价格高出2%，单次申报数量超过新股实际上市流通的0.2%或超过5万股。

(四)连续竞价期间，在股票市场揭示的五个买价中，以高于最低买价的价格申报购买，单次申报购买数量超过新股实际上市流通的0.5%或超过10万股。

(五)在连续竞价期间，以高于股票市场公布的五个买入价格中最低者的价格连续申报同价或异价买入，累计申报买入量超过新股实际上市流通的1%或累计申报买入量超过20万股。

(六)同一证券账户、同一控制人控制的多个证券账户或者涉嫌与其关联的证券账户同时或者类似时间被集中申报买入，累计申报买入数量超过新股实际上市流通的0.5%或者累计申报数量超过10万股的。

《指引》还规定了在新股后续交易期间(从新股上市的下一个交易日开始)识别异常交易行为的标准。其中，同一控制人控制的同一证券账户或多个证券账户或涉嫌关联的证券账户发生三次以上的日内反向交易，或日内反向交易次数达到当日新股交易量的5%。